01. 投資方請求目標公司回購股權的適用問題

　　此次《九民會議紀要》明確了在不存在無效事由的情況下，投資方與目標公司訂立的對賭協議效力原則上得以認可，但仍需要結合《公司法》的相關規定判決是否支持訴訟請求。《九民會議紀要》中關于對賭協議的規定，將對賭協議效力與對賭協議履行加以區分，對合同效力的認定和合同履行的制約相獨立。即堅持合同無效的法定主義，規定在沒有違反法律規定的情況下，投資方與目標公司訂立的對賭協議應認定為有效，關于公司資本維持以及對債權人的保護，僅作為對賭協議履行層面的考量。對于投資人與目標公司簽訂的對賭協議，約定條件觸發時，投資人可以要求目標公司回購股權，也可以要求目標公司給予金錢補償。

　　關于目標公司未能按照對賭協議之約定，在期限內實現業績或上市目標，投資方要求根據協議請求其回購股權作為相應補償時，《九民會議紀要》規定，人民法院應當依據《公司法》第35條關于股東不得抽逃出資或者第142條關于股份回購的強制性規定進行審查。經審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回其訴訟請求。

　　注1：《公司法》第35條，公司成立后，股東不得抽逃出資。

　　注2：《公司法》第142條，公司不得收購本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：(一)減少公司注冊資本……公司因前款第(一)項、第(二)項規定的情形收購本公司股份的，應當經股東大會決議……公司依照本條第一款規定收購本公司股份后，屬于第(一)項情形的，應當自收購之日起十日內注銷……

　　注3：《公司法》規定的減資流程(圖)：

　　02.《九民會議紀要》將減資作為前置程序的必要性分析

　　在目標公司定向回購投資方股權之情況下，公司資本維持的原則可能受到挑戰，且并非所有的股東都有平等退出權，公司必須在滿足規定的條件、履行規定的程序后才能將資產返還給股東。《公司法》第142條、第103條和第177條的規定，公司作出減資決議必須經出席會議的股東所持表決權三分之二以上通過，同時需要考慮債權人權益的保護，公司要在決議作出之日起十日內通知債權人，根據債權人的要求清償債務或提供相應的擔保。上述規定，確保了所有股東參與目標公司兌現對賭協議的表決，也保護了目標公司債權人的合法利益。只要目標公司尚未完成減資程序，投資方有關目標公司回購股份之訴訟請求就會被駁回。這種前置條件的設置，對于在實務中有一定的更為簡明的指引意義，且尊重公司商事自治，平衡對賭各方利益。

　　?03.《九民會議紀要》實施后相關案例

　　?1. 新余甄投云聯成長投資管理中心、廣東運貨柜信息技術有限公司新增資本認購糾紛、買賣合同糾紛

　　?2. 裁判結果和依據

裁判時間

裁判法院

裁判結果和依據

2019.4

二審、江西高院

裁判結果：與目標公司對賭違反了《公司法》規定，應屬無效。

裁判依據：《補充協議》對于運貨柜公司回購甄投中心股份的情形的約定違反了《公司法》第35條和第142條的強制性規定；同時，回購款計算方式使得甄投中心能獲得的利益脫離了運貨柜公司的經營業績，違反了《公司法》第20條。因此，《補充協議》有關運貨柜公司回購股權的內容應屬無效。甄投中心認為，其要求貨運柜公司支付的該部分股權不是注冊資本，是資本公積金部分，不存在減少注冊資本的情形。股東向公司已繳納的出資，不論是記入注冊資本還是記入資本公積金，都是公司資產構成部分。甄投中心要求運貨柜公司予返還資本公積金同樣違背資本維持原則。

2020.3.27

再審、最高院

裁判結果：與公司對賭有效，但未能舉證完成減資程序，不符合再審條件。

裁判依據：甄投中心在再審申請理由中主張龍科應當基于《增資協議》返還投資款超出了一審訴訟請求及二審上訴請求。根據《九民會議紀要》的內容，可以知道《九民會議紀要》在總結以往審判經驗的基礎上認為公司法第142條可以適用于有限責任公司。原判決并未說明《補充協議》存在符合合同無效的法定情形，合同本身應當認定為有效。《補充協議》約定的股權回購在經過法定程序后是可實現的，原判決在未審理是否滿足股權回購條件的情形下直接認定合同本身必然無效存在不當。但因甄投中心未主張運貨柜公司已經完成減資程序，亦未提交有關證據，原判決的實體處理結果并無不當。因此，甄投公司的再審申請不符合《民事訴訟法》（2017年修）第200條第2項及第6項的規定。

　　?本案的一審法院和二審法院均認為甄投中心與運貨柜公司對賭協議關于股權回購的內容會損害公司及其債權

　　?人的利益，違反了《公司法》第20條的規定，因而認定這一部分內容歸于無效。再審發生在《九民會議紀要》發布之后，最高人民法院在裁定書中認可了對賭協議關于股權回購的約定的效力。同時，最高人民法院的裁定也基于《九民會議紀要》的規定強調，公司完成減資程序是進行股份回購的前置條件。在本案中，由于投資方并未能主張運貨柜公司已經完成減資程序，亦未提交有關證據，因此再審法院認定原判決的實體處理結果并無不當，本案不符合再審條件的有關規定。

　　04. 減資前置程序規定存在的履行障礙

　　?1. 減資程序的履行標準不明確

　　?《九民會議紀要》對目標公司回購股權型對賭協議的解決方案的實施前提是明確目標公司完成減資程序。根據《公司法》第103條與第177條規定，減資程序設計公司股東(大)會決議、制作資產負債表、通知債權人、根據債權人要求清償債務或提供保障等環節。然而，《九民會議紀要》中提及的完成減資程序是指目標公司作出減資決議即可，還是需要以目標公司通知、公告債權人，并應要求為其提供擔保為標準，或者是要求目標公司完成減資的工商變更登記為準呢，對此尚無具體執行標準。

　　?2. 減資程序對實際履行造成障礙

　　?在實務操作過程中，實現上述減資程序并非易事。譬如，公司減資程序需要經過公司股東(大)會決議，該程序需要經過出席股東(大)會的股東所持表決權的三分之二以上通過減資決議。當投資方與目標公司因對賭協議觸發的股份回購條款產生糾紛時，目標公司大股東一般不會主動配合投資方做出減資決議，投資方在所持目標公司股權份額不占優勢的情況下，也很難憑借自身力量督促目標公司做出決議，減資程序便會遭遇障礙。另外，減資程序中還涉及債權人利益的保護，應通知債權人，并應按照債權人要求清償債務或提供擔保。由于投資方要求贖回股權的退出方式會使得大量資金從公司流出，影響公司債權人利益，債權人在收到公司減資的通知時，一般都會要求公司清償債務或者提供擔保，如果公司不履行或者不能夠履行，減資程序也將無法完成。

　　?05. 投資方請求目標公司履行回購義務舉證責任的分配問題

　　?《九民會議紀要》中并未明確規定投資方請求目標公司履行回購義務舉證責任的分配問題，結合目前檢索的案例來看，大部分法院都將請求目標公司履行回購義務舉證責任的分配給了投資方，即投資方應證明目標公司已經完成了減資程序，否則將承擔不利后果。也有論者認為，在對賭回購糾紛中，投資方往往是目標公司的小股東，缺乏機會和條件獲得目標公司真實信息，由投資方承擔證明目標公司完成了減資程序的舉證責任，這樣的責任分配機制顯然不妥，既然對賭協議有效，目標公司本應依約履行股份回購義務，無需投資方另行就其履行可能性承擔舉證責任;而目標公司以存在履行障礙為由拒絕履行，應就此承擔舉證責任，投資方僅就其反駁主張負擔舉證責任。

　　?06. 實踐中如何更好設計對賭協議，以完成減資程序，實現回購

　　?對于投資方通過對賭協議實現目標公司實現回購來講，股東會存在事后單方操控減資決議之風險，現提出了三種應對方案：

　　第一，投資方與大股東簽訂協議，要求大股東將來在減資決議時投贊成票，以確保相關決議符合通過比例;

　　第二，協議約定全體股東在股權回購約定上簽字視同減資決議，同時并確保所有股東均在對賭協議中簽字;